3万亿苹果黑洞：赢者通吃，还是泡沫一场？

以“股神”旗下公司为例，即便在减持后，苹果仍是伯克希尔·哈撒韦第一大重仓股，在披露的持有资产中占比50.19%，持有市值逾1700亿美元。

引发部分投资机构质疑的，是苹果市值飙高与业绩平平之间的矛盾。

巴克莱银行的分析师在今年1月的一份报告中提出，苹果过去一年大部分季度业绩都未达到预期，但股价表现却优于其他公司。自2022年Q4起，苹果营收已连续4个季度下滑，iPad和Mac销量多个季度不及预期。

在这背后，还蕴藏着市场更大的忧虑。

过去一年，包括苹果在内的美股七雄（Magnificent Seven），占标普500指数总市值的约30%，马太效应加剧。在美股影响下，全球资本市场的集中度已达到上一次互联网泡沫破裂前夕的水平。

2000年初，美股Dot-com泡沫破裂，标普500指数下跌超过40%，无数价格虚高的科技互联网概念股估值一夜清零。不少投资者也因此患上“市值恐高症”，格外提防那些被资本追捧、市值体量庞大的上市公司。

历史会重演吗，苹果的吸金黑洞还能维持多久？

科技股市值占比走势 图源：美国银行，BofA GLOBAL RESEARCH

01.3万亿吸金黑洞

2023年，苹果的财报数据和二级市场表现背道而驰。

2023财年（自然年2022年Q4至2023年Q3），苹果营收同比下降2.8%，且连续4个季度营收下滑。上一次苹果单季营收同比下滑，还要追溯到2019年的Q1。

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苹果营收负增长的原因，部分来自消费电子行业整体需求下滑，其中以Mac所处的PC市场最为严重。据Counterpoint Research，自2022年Q1起，全球PC市场出货量连续8个季度同比下行，2023年出货量较前一年减少14%。2023财年，Mac的营收同比下滑近27%。

作为苹果的核心产品，iPhone在智能手机行业中依然领先。2023年，iPhone的全球市场份额达到20%，首次超越三星登顶全球第一。但在其优势最明显的高端智能手机市场（批发价大于等于600美元），市场份额从上一年的75%降至71%。

但iPhone也难以避免地受到行业整体规模萎缩影响。2023年，全球智能手机出货量同比下降5%至12亿台，达到近10年来的最低水平。

今年年初，苹果中国首次在官网对刚发布的新品手机iPhone 15系列机型进行降价。摩根士丹利在近期一份研报中下调了iPhone在2024年Q1的预期产量，并表示iPhone订单从2023年12月起开始放缓，销量或低于预期。

硬件销售遇到增长瓶颈的同时，苹果的软件服务相关业务则受到欧盟区监管影响，将调低该地区的App内流水佣金，并开放第三方应用商店。这将对苹果在欧盟区的营收和利润产生负面影响。

与公司业务基本面形成鲜明对比的是，2023年，苹果市值增长了1万亿美元，并在6月成为全球首家市值突破3万亿美元的上市公司，成为美股市场最引人瞩目的资金黑洞。

在苹果之前，石油公司曾在很长一段时间里，在资本市场扮演吸金黑洞的角色。

2007年，中石油登录A股市场，上市当天盘中市值一度突破1万亿美元，成为全球首个万亿美元市值公司，比苹果达成万亿市值早了11年。但中石油的高估值只是昙花一现。

2019年底，沙特阿拉伯国家石油公司（沙特阿美）成为全球首个市值突破2万亿美元的上市公司。半年之后，苹果完成了对沙特阿美的市值超越，成为全球市值最高的公司，并在此后屡屡打破市值里程碑。

如果仅看美国公司，市值首次突破1万亿、2万亿和3万亿美元的都是苹果。部分观点认为，苹果的市值将在2024年更进一步。美国投行韦德布什分析师Dan Ives预计，苹果总市值可能在今年底突破4万亿美元。

虽然苹果受到各种质疑，但并不妨碍资本对投资这家公司趋之若鹜。

02.马太效应加剧

像苹果一样的吸金黑洞，在美股市场还有六个。

1月25日，微软市值首次突破3万亿美元，与苹果顶峰相见，并暂时超越苹果成为美股市值最高的上市公司。整个2023年，微软股价上涨约56%。

此外，亚马逊、Meta、Google、英伟达、特斯拉在过去一年均有50%以上的涨幅，其中英伟达全年涨幅达到240%。这7家科技公司，被美国银行命名为美股七雄（Magnificent Seven，以下简称M7）。

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多数华尔街投资机构认为，过去一年美股的涨幅主要由这7家科技公司贡献。

据国联证券统计，2024年美股标普500指数上涨约25%，其中M7一共贡献约16%的涨幅，占该指数全年涨幅的65%。纳斯达克综合指数上涨约43%，M7一同贡献约31%的涨幅，占比72%。

这七只股票在2023年的平均涨幅达75%。如果剔除M7，其余493家标普500指数成分股公司的股价仅上涨了12%。

高盛的一份统计报告显示，当前M7的股票市值占标普500指数总市值的比重在30%左右。从过去40年市值最高的7只股票占标普500指数的比重变化趋势来看，这一比重接近历史最高水平。

标普500前七权重股市值占比 图源：高盛全球投资研究

据多家华尔街投资机构分析，当前马太效应加剧的主要原因，包括M7的高盈利能力、AI投资热潮、流动性宽松带来的估值扩张以及周期性因素。

以M7中市值最高的微软为例，在新近发布的2023年Q4财报中，微软的净利润规模达到219亿美元，同比增幅33%。

苹果虽然营收陷入负增长，但盈利能力不减，最新一份财报中，公司毛利率高达45.2%，其中软件毛利率连续两年维持在70%以上。领先的市场份额和强大的盈利能力，是推高苹果估值的内在原因。

即便是在过去一年深陷价格战泥潭的特斯拉，在刚刚过去的2023年Q4，仍然保有17.6%的毛利率。

国联证券研报观点认为，相较于标普500的其他成分股，M7的估值上涨更依赖于其不断上调的盈利预期。

金融市场数据供应商路孚特（Refinitiv）预计，M7在2024年的预期盈利增长，将会大幅度跑赢标普500指数的其他成分股。

此外，M7还无一例外地踩中了由ChatGPT引发的AI投资热潮。

罗马不是一天建成的，马太效应同样也不是一朝一夕就能产生。拉长时间观察，M7的出现并非美股马太效应的开始，而是近10年不断积累的结果。

03.M7是泡沫吗？

这一轮华尔街投资者对头部科技公司的追捧，最早可以追溯到2013年。

是年，美国知名财经节目主持人Jim Cramer，以Facebook、亚马逊、奈飞和Google的首字母，组成了新词“FANG”，用以指代当时市场上被公认最具成长性的科技股。4年后，苹果被纳入其中，FAANG“成团”。

截至2022年年底，FAANG的市值已占据标普500指数总市值的25%以上，马太效应显著。

与此同时，由于头部科技公司的表现出现分化，位于苏黎世的资产管理集团GAM控股公司明星基金经理Mark Hawtin在2022年提出了“MANTA”这一概念，来取代之前的FAANG——亚马逊、苹果保持不变，微软（Microsoft）、英伟达（NVIDIA）和特斯拉（Tesla）取代了此前的Facebook、奈飞和Google。

直到2022年底ChatGPT问世，AI投资热潮兴起，被“踢掉”的Facebook和Google才又重新回到投资者视野，“美股七雄”成了新的巨头团代名词。它们被认为是带动标普500指数上涨的七只表现最好的大型科技股。

但当越来越多的资金涌向头部科技股，资本市场的“市值恐高症”开始弥漫。

提出美股七雄概念的美国银行在最新研究中指出，头部科技股的市值占比已接近2000年互联网泡沫破裂前期的水平。

也有乐观的意见认为，虽然资金抱团推高科技股市值的情形与2000年类似，但两次马太效应仍有明显的区别。

1999年5月上市的互联网玩具销售商eToy，在IPO前夕的最近一个财年亏损2860万美元，但上市当天股价由20美元飙升至78美元，市值最高时超过了当时全美最大的玩具经销商、已有52年历史的玩具反斗城。

2000年2月，宠物用品线上零售商Pets.com在美股上市，这家仅运营了一年、总收入不到600万美元且持续亏损的公司，在IPO中融得8250万美元，估值超3亿美元。

与上述公司相比，如今的美股七雄无论盈利能力、市场份额还是手中的自由现金流，都更加健康。

事实上，七巨头中的微软就是24年前互联网泡沫破裂的幸存者。1999年12月31日至2003年3月1日，随着泡沫破裂，微软股价累计下跌超过60%，但在泡沫消散后，微软在之后20年凭借Windows操作系统和Office软件，股价一路走高，累计涨幅达到1777%。

巴菲特曾在1999年互联网泡沫破裂前夕看空美股，之后的事实证明了他是对的。

但20多年后，面对新一轮科技股估值狂欢，巴菲特的老朋友芒格曾表示，“我喜欢这些高科技公司，资本主义应该期待偶然出现几个大赢家。”